Экономический прогноз для российского кризиса (2)

Source: http://www.itblogs.ru/blogs/borkus/archive/2008/12/05/_2D043A043E043D043E043C0438044704350441043A0438043904_-_3F0440043E0433043D043E043704_-_34043B044F04_-_40043E04410441043804390441043A043E0433043E04_-_3A04400438043704380441043004_-_2800_2_2900_.aspx

Перспективы импорта и судьба золотовалютных резервов

(С) Владислав Боркус, декабрь 2008

Для того, чтобы более правильно оценивать состояние российских финансов, нужно учесть не только экспорт, но и импорт страны и ее долги. В последние 8 лет импорт стабильно рос, причем последние годы – катастрофически быстрыми темпами.

За 2007 год импорт товаров составил 153,9 миллиарда долл., импорт услуг 42 миллиарда – в сумме 196 миллиарда. За январь-сентябрь 2008 г. импорт товаров и услуг составил уже 218,7 и 58,0 миллиардов соответственно, а в сумме – 275 миллиардов долл.

Попробуем уточнить, что у нас в стране происходит с импортом в текущий момент. Как показывает ряд последних данных, темпы розничной торговли не сильно упали в октябре-ноябре 2008 по сравнению с предыдущими месяцами. Но потребительское кредитование «встало», поэтому не и ускорения розничных продаж (http://www.cbr.ru/statistics/print.aspx?file=macro/macro_08.htm&pid=macro&sid=oep).

На основе сказанного попробуем дать экстраполяцию уровня импорта в 2008 году. Основными статьями российского импорта были потребительские товары,  сырье, а также машины и оборудование.  Подробные данные Росстата есть только до 2007 года, поэтому приходится делать еще одно серьезное допущение, что структура импорта в 2008 году сильно не изменилась (http://www.gks.ru/bgd/regl/b08_11/IssWWW.exe/Stg/d03/26-11.htm). Согласно используемым данным в 2007 году было импортировано машин примерно на 100 миллиардов долларов, причем (по други данным) около 20 миллиардов долл. израсходовано на автомобили, а остальное (80 миллиардов) на промышленное оборудование. Если экстраполировать импорт оборудования на 2008 год, то можно считать, что первые 3 квартала он рос пропорционально общему импорту товаров, а затем заметно сократился ввиду кризисного сокращения инвестиционных программ, т.е. в сумме составит: 219 (импорт товаров на 3 квартала 2008 год)/200 (импорт товаров в 2007 за 3 кв) * 80 (импорт машин в 2007 году) = 88 миллиардов.

Импорт заготовок (преобразуемых в российские потребительские товары), готовых товаров и еды за 9 месяцев составит 219-88=131 миллиарда долларов. Или 175 миллиардов при экстраполяции на год. Готовой импорт товаров можно ожидать на уровне 263 миллиарда.  

К  этой цифре нужно присовокупить баланс оплаты труда в (12,6) миллиардов, доходы (убытки) от инвестиций (27,5) миллиардов – за девять месяцев. Итого (экстраполяции на год) еще 40 миллиардов. Т.е. всего расходов за год будет сделано примерно на 305 миллиардов.

Сравним это с выручкой в 420 миллиардов и получим плюс в 120 миллиардов. ( Конечно, если предположить импорт оборудования не прекратили совсем, а скажем сократили, то плюс будет скромнее – например в районе 80 миллиардов, при 50% сокращении).

Золотовалютные резервы

Однако, у России есть другие проблемы. Прежде всего – с капиталом. Часто залогом нашей стабильности называют ЗВР, и в связи с этим беспокоятся относительно их падения. Поэтому рассмотрим схему формирования ЗВР.

Вкратце она общеизвестна: сверхдоходы от продажи нефти изымаются в бюджет через регулирование экспортной пошлины и налога на добычу полезных ископаемых. Для выплаты этих и других сборов (налогов) компании продают часть валютной выручки ЦБ за рубли, который складирует валюту в ЗВР. Рубли компании выплачивают Минфину в качестве сборов. Частично эти средства идут в бюджет, а частично Минфин сдает их обратно в ЦБ, который конвертирует их обратно в валюту и зачисляет как средства, управляемые в рамках стабфонда. Стабфонд нынче также учитывается в ЗВР.

В целом налоги устанавливаются таким образом, что формируется «цена отсечения», выше который все нефтяные доходы поступают в бюджет. В настоящее время она получается примерно $35 долларов. Это означает, что пока стоимость нефти не опускается ниже этой черты, проблемы грозят только федеральному бюджету, но не нефтянке. Особняком стоит Газпром, доходы которого от газа пропорциональны стоимости нефти, но который находится в условиях льготного налогообложения по сравнению с остальными. Для Газпрома изменение цены нефти означает резкое снижение прибыльности. А ввиду высокой степени задолженности этой компании, последствия для нее (или для жителей России) могут быть неприятными.

Как Центробанк распоряжается ЗВР? Он размещает эти средства в разных странах в той пропорции, в какой формируется долг хозяйствующих субъектов РФ. Согласно заявлениям руководства ЦБ, около 65% размещено в гособлигации правительств иностранных государств и окологосударственных фирм (типа нашумевшей «Фанни Мэй»). Рейтинг этих структур должен быть от AA до AAA. Ориентировочно пропорция – 45% доллара, 45% евро, 10% фунт (1% йена). Операциями на рынке ЦБ стабилизурует курс рубля относительно этой корзины. (Походя заметим все же, что ликводность вложений ЦБ в период мировой депрессии вызывает опасения. В частности может так статься, что в кризисный момент ЦБ не сможет конвертировать свои активы в деньги).

Однако, ЗВР -- лишб часть уравнения. При изрядных ЗВР, долгов у страны – выше крыши. На 1 июля 2008 г. долг банковского сектора составлял 192,8 миллиарда долл. Долг остальных субъектов 295,5 миллиарда долл. (без учета инвестиций, т.е. участия в капитале). Это чистые займы. Всего страна была должна 527,1 миллиардов (включая органы госуправления). Примерно 150 миллиардов к концу года будет возвращено, но отношение долга к потенциальной операционной прибыли к долгу гарантированно составит более 5.

Откуда долги? Коммерческие фирмы брали деньги на скупку активов и развитие. Банки -- раздали кредиты.  Имея к концу лета депозитов населения 6 триллиона рублей (http://www.cbr.ru/statistics/print.aspx?file=bank_system/4-2-1a_08.htm&pid=pdko&sid=dpbvf), денег на счетах предприятий тоже около 4,8 триллионов руб. (http://www.cbr.ru/statistics/print.aspx?file=bank_system/4-2-2_08.htm&pid=pdko&sid=dpbvo) и собственного капитала 3,1 триллиона (http://www.cbr.ru/statistics/print.aspx?file=bank_system/4-1-3_010908.htm&pid=pdko&sid=opdkovo) банки раздали кредитов населению на 4,08 триллиона рублей и бизнесу и госорганам – еще на 15 триллионов (всего активы составили 24 триллиона). При этом получалось, что в одних банках депозиты («Сбербанк»), в других – кредиты (скажем, «Русский стандарт»). Соответственно  те, кто выдавал кредиты рефинансировал их на западе. Более того, иностранные деньги были дешевле депозитов. Потому, вкладчиков у нас не любили.

Ипотека же тоже предоставлялась под иностранное рефинансирование, но хуже, что эти кредиты выдавались в среднем на 200 месяцев (8 лет), а банки могли рефинансироваться на более короткие сроки – порядка 1-2 года. Впрочем, ипотеки выдали очень мало.

Но все сказанное значит, что даже в своем максимуме ЗВР лишь покрывали наши долги. А в последнее время они существенно поредели. Курс доллара относительно евро и фунта растет и это вызвало номинальную усушку ЗВР. Как легко посчитать – чуть больше 11%. От пика в 596 566 M$ в июле этого года усушка составляет примерно 60 M$ (ЗВР усохли до 530 M$). Однако, к 01.11.2008 ЗВР сократились до еще более низкого значения в 484 590 M$. (http://www.cbr.ru/statistics/print.aspx?file=credit_statistics/inter_res_08.htm&pid=svs&sid=mra) . А на 28.11. 2008г. они составляли, согласно пресс-релизу ЦБ, 454 900 M$. Итого ЗВР сократились начиная с летнего пика на 141 миллиардов долларов.

Чем это вызвано? Несколькими факторами. Прежде всего бегством иностранных спекулянтов с российской биржи. Такого бегства с прочим оттоком капитала было примерно на 50 миллиардов долл. Второе -- выплата долга хозяйствующих субъектов (http://www.cbr.ru/statistics/credit_statistics/print.asp?file=schedule_debt.htm). В III квартале она составила 54,6 миллиарда долл. Плюс были рефинансирования долгов наших олигархов по margin call – судя по всему примерно 40 миллиардов (50 выделено, 10 на начало декабря еще не было израсходовано). Еще население сняло из банков 500 миллиардов рублей депозитов и частично сконвертировало в валюту (миллиардов на 10-15 долл.). Итого где-то 150 миллиардов. А если еще вспомнить о переоценке ЗВР, то всего ушло 210 миллиарда.

В прессе цикрулируют сведения, что банки конвертировали часть предоставленных им правительством стабилизационных средств в валюту (говорят, о 60 миллиардах долл.), но ни одно из официальных лиц ЦБ это пока не подтвердило, а на ЗВР как мы уже видели повлияли другие факторы. [В принципе можно ожидать также, что до закрытия долгового рынка в сентябре некоторым крупным заемщикам удалось привлечь пару десятков миллиардов долга]

Сравнивая эти цифры с падением ЗВР (141 миллиадов), мы видим, что либо еще не все капиталлы вывезли, либо торговый баланс в IIIкв. и начале IV кв. оставался интегрально заметно положительным – миллиардов на 70.Это согласуется с приведенными в начале статьи оценками.

Впрочем, учитывая упавшие доходы от экспорта, чем дальше простирается IV кв., тем хуже будут казаться дела. К тому же в IV квартале предстояло выплатить еще 43,3 миллиарда долл. внешнего долга, и как эти деньги распределялись по месяцам не очень понятно. По некоторым сведениям их уже выплатили - по другим нет.

Учитывая ожидаемое положительное сальто торгового баланса (80-100 миллиардов долл), мы можем предположить, что и общий счет операций РФ будет либо в районе нуля, либо чуть выше него.

Прогноз импорта на 2009 год

Наиболее скользкая вещь – это прогноз импорта на 2009 год. Ведь импорт определяется многими факторами – выбранным курсом доллара, пошлинами, располагаемым доходом населения.

Наиболее просто понять роль импорта можно построив следующую табличку. В ней сведены ВВП страны (номинальный, т.е. нескорректированный на инфляцию), импорт и долги за последние годы.

	2004	2005	2006	2007	Среднее	Отклонение, %
ВВП (млрд. руб)	17 048	21 625	26 880	32 987
Импорт товаров+услуг, B$	131	164	209	283
Долг (B$)	213,5	257,2	310,6	463,5
ВВП/импорт/курс	4,53	4,72	4,76	4,47	4,62	2,07
ВВП/долг/курс	2,77	3,01	3,21	2,73	2,93	4,91
импорт/долг	0,61	0,64	0,67	0,61	0,63	2,85
Курс $ (средний за год)	28,80	27,9	27	26,1

Как видно из таблицы для нашей экономики характерно постоянство во времени отношения долларового ВВП и объема импорта. (Хотя курс довольно сильно колбасило в 2005-2006 годах). Это довольно поразительный факт. Но он характеризует сильную импортозависимость нашей экономики в последние 5 лет. Вряд ли что-то сильно изменилось в текущем году.  При этом, один доллар импорта как бы создает 4,6 доллара ВВП.

Но неправильно было бы сказать, что именно импорт приводил к росту валового продукта. Конечно, вокруг импорта создан определенный сегмент обслуживания - розница, дистритбьюторы, банки. И можно предположить, что сокращение импорта хотя бы на 15% будет иметь самые негативные последствия для ВВП. Но правильнее все же думать, что у роста ВВП и роста импорта одна общая причина -- доступность ликвидности, дешевый кредит (для импорта еще и конвертируемость рубля).

(Заметим также, что годовой импорт был примерно пропорционально объему накопленного долга.  Иначе говоря долг постоянно рефинансировался. Его никто не собирался отдавать! Типичный пузырь)

Можно констатировать, что в настоящее деньги станут дороже, соответственно импорт менее доступен, но и ВВП при этом сократится. Хотя следует иметь в виду потенциальную возможность импортозамещения (сокращение импорта может сказаться на ВВП не пропорционально 4.6, а с заметно меньшим коэффициентом), но при резком падении импорта эффективно использовать созданную под распределение импорта инфраструктуру не удастся -- хотя бы ввиду относительно низкого разнообразия производимых в стране товаров, их более низкой ценой и потому более низких требований к каналу сбыта.

**

Интересно задаться вопросом -- насколько повлияет на импорт прекращение кредитования населения? Посмотрим на исторические данные по объемам потребкредитования, вывешенные на сайте ЦБ . На 1 квартал 2008 по данным ЦБ объем потребкредитования составлял 1,2 триллиона и около триллиона пришлось на ипотеку. В следующие месяцы население назанимало еще 2 триллиона. При сохранении тенденций с ипотекой это означает, что объем потребкредитов на начало сентября был где-то 2,7 триллиона (120 миллиардов долл. по летнему курсу) и 1,3 триллиона составляла ипотека. Всего чуть более 4 триллионов рублей кредитов.  Более того, в этом году потребкредиты выдавались ударными темпами, даже по сравнению с тем, что творилось предыдущие года. Обычно объем накопленных потребкредитов в январе и декабре соотносился как 1:2, а в 2008 м в этом сентябре был достигнут уровень 1:2,2.

Учитывая, что в цепочке импорта идет минимум 100% накрутки цены товара (пошлины, торговые наценки, налоги), эти 120 миллиардов кредита реально выливались в 60 миллиардов непосредственного импорта и еще 25 миллиардов импорта, обеспеченного накруткой (напомним, что 1 доллар ВВП соответствует импорту примерно на 20 центов), т.е. реально они привели к импорту товаров на 85 миллиардов долл. (и, заметим – росту внешней задолженности ряда банков миллиардов на 100).

В IV квартале люди потребкредитов не получили, т.е. благодаря кризису был остановлен необеспеченный ничем лавинообразный рост потребления и увеличения внешнего долга.

Обнуление потребительского кредитования не дало импорту вырасти на 85/3 = 28 миллиардов долларов. Но при этом известно, что средства населения на депозитах сократились на 500 миллиардов – вероятно они также частично ушли на потребительские траты (часть ушла на покупку валюты),и превратились где-то 15 миллиардов импорта.  Т.е. потребительский импорт сократился максимум на 13 миллиардов.

Все эти расчеты, конечно, очень приблизительны, и показывают картинку лишь на очень-очень приблизительном уровне.

Продолжение следует

(С) Влад Боркус. 2008

Published 5 декабря 2008 г. 8:02 by Vlad Borkus Edit
Filed under: Кризис

Comments

Visioner said:>Все эти расчеты, конечно, очень приблизительны, и показывают картинку лишь на очень-очень приблизительном уровне.
Проблема не в том, что оценки приблизительны - вероятностный/стохастический характер как раз вполне естественен для любых прогнозов, а в том, что они технические, а не фундаментальные. Например, при оценки прогноза импорта просто делаются экстраполяции исходя из предположения сохранения тенденций, соотношений или структуры. Фундаментальные же прогнозы, апеллируют к сущностной природе явлений. Простой пример: анализируем природу средств, за которые приобреталось импортное оборудование. Если средства на 60% были заемные (кредиты), а на 40% -собственные, то очевидно, что первая часть сократится драматически, а вторая - может просесть незначительно.
Технический прогноз хорош в спокойные периоды, когда не меняются соотношения, тенденции и закономерности.
В кризис он приводит к артефактам.декабря 5, 2008 8:56

Popov Pavel said:
Влад,  Спасибо за информацию
А вариант, что доллар начнет сильно падать? Причем есть проноз, что эту будет ближе к весне.
декабря 5, 2008 11:26

Vlad Borkus said:
Visioner >Например, при оценки прогноза импорта просто делаются экстраполяции исходя из предположения сохранения тенденций, соотношений или структуры.
Просто данных по 2008 году нет. А от чего-то надо отталкиваться. Или вообще отказаться от прогнозирования.
На кризис, кстати, была сделана поправка. На разумное поведение субъектов в отсутствии кредита и панику. Конкретно: 1) что инвестиционные закупки предприятий свернуты. 2) Что население часть денег пустило на замещение потребкредита.
Но вообще думаю, вот еще раз на цифры смотрю и думаю, что импорт сократится заметно. Факторов два 1) надо возвращать набранные потребкредиты, а новых не дают 2) сокращение располагаемых доходов населения ввиду сокращения зарплат, роста тарифов ЖКХ. 3) инвестпрограммы предприятий свернуты
В принципе можно насчитать до 100 миллиардов, наверное.
По торговле придется тяжелый удар.
декабря 5, 2008 13:57

Vlad Borkus said:
Visioner > Фундаментальные же прогнозы, апеллируют к сущностной природе явлений.  Если средства на 60% были заемные (кредиты), а на 40% -собственные, то очевидно, что первая часть сократится драматически, а вторая - может просесть незначительно.
1) В таком разрезе нет информации.
2) В вашем примере, думаю, что обе статьи расходов просядут. В кризис вводятся программы всех расходов. Проще предположить, что если предприятие закупает оборудование, то это инвестиционные расходы и они будут приостановлены до лучших времен.
декабря 5, 2008 14:03

Vlad Borkus said:
Popov Pavel s> А вариант, что доллар начнет сильно падать? Причем есть проноз, что эту будет ближе к весне.
Тут надо определиться со словом "падать". Есть два варианта 1) относительно евро 2) относительно вообще всех валют, в том числе юаня..
Если честно, то ситуация как-то считается до середины года. Конкретно 29 апреля у американцев кончаются программы помощи экономике. Что они будут делать, если выяснится, что это все не помогает? Могут начать играть с печатным станком. Тогда и будет вилка либо в 2 раза обесценить, либо в 5.
А до этого времени евро будет плавать относительно доллара в обычном своем спекулятивном режиме, т.е. +-20%.
Ну вырастет - наши ЗВР увеличатся немного :) Вообще сбережения сложно сохранять в перспективе хотя бы года.
декабря 5, 2008 14:12

Vlad Borkus said:
Popov Pavel s> А вариант, что доллар начнет сильно падать? Причем есть проноз, что эту будет ближе к весне.
Вот, оказывается, глюк в системе был и начало потерялось. Там еще немного есть про доллар
декабря 5, 2008 14:28